看似完美的結(jié)局，背后卻藏著諱莫如深的玄機(jī)。去年12月，（000157）宣布將以2.357億美元（約合人民幣14.67億元，以下金額若無說明均按相應(yīng)匯率折合為人民幣）收購(gòu)Zoomlion CIFA (H.K) Holdings Co. Ltd（下稱“香港CIFA”）40.68%的股權(quán)，實(shí)現(xiàn)對(duì)意大利混凝土機(jī)械設(shè)備龍頭Compagnia Italiana Forme Acciaio S.p.A.（下稱“CIFA”）的全資。這筆被捧為國(guó)內(nèi)工程機(jī)械企業(yè)海外并購(gòu)的經(jīng)典案，時(shí)隔四年后有望畫上“完美”的句點(diǎn)。
然而，與四年前如出一轍，中聯(lián)重科再充“冤大頭”。
一方面，中聯(lián)重科2008年入主CIFA以來，超過17億元的“首付”換來的是后者遠(yuǎn)不及預(yù)期的業(yè)績(jī)；但另一方面，此次把40.68%股權(quán)賣給中聯(lián)重科的弘毅投資、曼達(dá)林基金、集團(tuán)等“盟友”，卻在CIFA業(yè)績(jī)慘淡、估值奇高中，凈賺近3億元全身而退。
在這一系列只有中聯(lián)重科是“輸家”的交易中，究竟藏著怎樣的玄機(jī)？
新快報(bào)記者調(diào)查發(fā)現(xiàn)，在此筆交易前，在2011年墜入業(yè)績(jī)谷底的CIFA突然業(yè)績(jī)暴增數(shù)倍，與之相配合的是，中聯(lián)重科在此次收購(gòu)方案中，嫻熟地運(yùn)用了更有利的估值衡量指標(biāo)。此外，在CIFA業(yè)績(jī)“變臉”后，中聯(lián)重科憑借不計(jì)提商譽(yù)減值的方式粉飾報(bào)表，涉嫌財(cái)務(wù)造假。
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32億元收購(gòu)CIFA “盟軍”笑納近3億回報(bào)
根據(jù)去年12月的公告，中聯(lián)重科將以現(xiàn)金向弘毅投資、曼達(dá)林基金、高盛集團(tuán)及CIFA管理層收購(gòu)香港CIFA40.68%的股權(quán)，耗資高達(dá)14.67億元，資金來源為公司自籌資金且一次性支付。由于弘毅投資為中聯(lián)重科的股東，故此次交易為關(guān)聯(lián)交易。由于香港CIFA是中聯(lián)重科等為并購(gòu)意大利混凝土機(jī)械設(shè)備龍頭CIFA而設(shè)立的子公司且持CIFA100%股權(quán)，故此次交易后中聯(lián)重科將實(shí)現(xiàn)對(duì)CIFA的間接全資。
早在四年前的2008年6月，中聯(lián)重科曾披露過一份重大資產(chǎn)購(gòu)買暨關(guān)聯(lián)交易的公告，拉開了對(duì)CIFA的并購(gòu)大幕。彼時(shí)收購(gòu)方案頗為復(fù)雜，首先由中聯(lián)重科在香港設(shè)立一家全資控股子公司，然后由后者設(shè)立一家全資子公司作為特殊目的公司A，然后A與共同投資方在香港合作設(shè)立另一家特殊目的公司B(其中公司A持股60%，共同投資方曼達(dá)林基金持股9.04%，弘毅投資持股18.04%，高盛集團(tuán)持股12.92%)。交易完成后，B公司最終持有CIFA100%的股權(quán)。根據(jù)協(xié)議，CIFA100%股權(quán)作價(jià)為39.88億元，加上中介費(fèi)用總交易額高達(dá)41.95億元。其中，中聯(lián)重科支付17.27億元，弘毅投資等3大共同投資方合計(jì)支付11.51億元，剩余13.17億元最終由CIFA自身舉債解決。交易完成后，中聯(lián)重科實(shí)際控股CIFA，持有59.32%的股權(quán)。
如今，中聯(lián)重科再度出手將CIFA剩余40.68%的股權(quán)攬入懷中，兩輪交易共付出31.94億元真金白銀方實(shí)現(xiàn)對(duì)CIFA的收購(gòu)——這還不包括2008年收購(gòu)時(shí)協(xié)議的CIFA13.17億元舉債。這一價(jià)格甚至要遠(yuǎn)高于半年前收購(gòu)歐洲混凝土機(jī)械設(shè)備龍頭德國(guó)普茨邁斯特付出的代價(jià)（三一重工斥資3.24億歐元，約合26.25億元，占90%股權(quán)）。
不得不提的是，在中聯(lián)重科接連掏出巨資收購(gòu)CIFA的過程中，2008年與其結(jié)成“同盟”的弘毅投資等，則已完成盈利離場(chǎng)的好戲。
如前文所述，彼時(shí)的共同投資方弘毅投資、曼達(dá)林基金、高盛集團(tuán)在2008年參與收購(gòu)CIFA時(shí)合計(jì)支付的總價(jià)為11.51億元，四年過去后，三家公司所持有的香港CIFA38.55%股權(quán)（不含CIFA管理層持有的1.13%股權(quán)）賣給中聯(lián)重科的價(jià)格則已達(dá)14.34億元，換句話說，弘毅投資等3路資金“代持股”的回報(bào)，是凈賺2.83億元，收益率高達(dá)25%。相比此四年間意大利股市（富時(shí)MIB指數(shù)）接近50%的跌幅，毫無疑問是完美退場(chǎng)。
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高投入換來低回報(bào)
2011年CIFA凈利潤(rùn)僅為預(yù)期兩成
然而，與弘毅投資等“盟軍”皆大歡喜地退場(chǎng)形成強(qiáng)烈反差的是，中聯(lián)重科收購(gòu)后，CIFA的經(jīng)營(yíng)情況遠(yuǎn)不及預(yù)期。
早在2008年6月中聯(lián)重科披露收購(gòu)事項(xiàng)復(fù)牌后，股價(jià)不漲反跌，幾乎連續(xù)4天跌停，顯示投資者對(duì)該項(xiàng)收購(gòu)態(tài)度有所保留。
不幸的是，市場(chǎng)的擔(dān)憂也最終得以證實(shí)。
根據(jù)2008年的收購(gòu)公告，中聯(lián)重科對(duì)收購(gòu)CIFA的未來業(yè)績(jī)表以充分的信心，并對(duì)CIFA未來的營(yíng)收和凈利潤(rùn)作了明確的估算分析。
在營(yíng)收方面，中聯(lián)重科稱，“公司預(yù)計(jì)，CIFA2008年至2012年將實(shí)現(xiàn)34.6億元、41.6億元、47億元、50.8億元和55億元左右的銷售收入，環(huán)比分別增長(zhǎng)9.21%、20%、13%、8.3%、8.18%左右”；凈利潤(rùn)方面，中聯(lián)重科則稱，“在對(duì)CIFA盡職調(diào)查的基礎(chǔ)上，公司結(jié)合行業(yè)的發(fā)展趨勢(shì)、CIFA現(xiàn)狀以及公司收購(gòu)CIFA后對(duì)CIFA的業(yè)務(wù)定位以及公司對(duì)CIFA的協(xié)同效應(yīng)等考慮因素進(jìn)行分析估算，預(yù)計(jì)2008年至2012年CIFA產(chǎn)生的凈利潤(rùn)分別為2.51億元、2.97億元、3.78億元、4.43億元和5.17億元，環(huán)比分別增長(zhǎng)40.4%、18.2%、27.3%、17%和16.9%；凈利率分別為7.25%、7.14%、8.04%、8.7%和9.4%”。
理想很豐滿，現(xiàn)實(shí)很骨感。
以2011年為例，根據(jù)中聯(lián)重科去年12月披露的收購(gòu)公告顯示，2011年度，CIFA實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.988億美元（約合人民幣18.60億元），僅為彼時(shí)預(yù)期的50.8億元36.61%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)1628.51萬美元（約合人民幣1.01億元），僅為彼時(shí)預(yù)期的4.43億元22.8%；凈利率則只有5.43%，較預(yù)期下滑近四成！
顯然，弘毅投資等共同投資方盈利離場(chǎng)的好戲，不僅“戰(zhàn)勝”了期間意大利股市的暴跌，還“穿越”了CIFA遠(yuǎn)不及預(yù)期的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。
3
詭異的財(cái)務(wù)曲線
2012年收購(gòu)前CIFA凈利率暴增2.31倍
相比2011年慘淡的業(yè)績(jī)，CIFA為迎接中聯(lián)重科的收購(gòu)所表現(xiàn)出的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)更為詭異。
自2008年收購(gòu)CIFA后，中聯(lián)重科并未在公開財(cái)報(bào)中單獨(dú)披露過CIFA的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)，記者多方查找后，也僅掌握CIFA自2006年以來并不完整的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。根據(jù)現(xiàn)時(shí)的匯率折合人民幣后，2006年、2007年、2008年上半年、2011年、2012年上半年，CIFA的營(yíng)業(yè)收入分別為26.11億元、31.71億元、19.96億元、18.60億元、15.68億元；對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)則分別為2.449億元、1.789億元、1.293億元、1.01億元、2.828億元；對(duì)應(yīng)的凈利率分別為9.37%、5.64%、6.47%、5.43%、18%。
從上述營(yíng)收曲線看，中聯(lián)重科收購(gòu)前的CIFA在2006年至2008年的營(yíng)收呈上升趨勢(shì)，其中2008年上半年達(dá)到峰值，為19.96億元。但在被中聯(lián)重科收購(gòu)后，CIFA的營(yíng)收表現(xiàn)均并不理想，即便2012年上半年的營(yíng)收迅速反彈至15.68億元，仍低于2008年的峰值水平。
而凈利潤(rùn)上，2006年起呈逐年下降趨勢(shì)，2011年跌入谷底。但在中聯(lián)重科將以巨資從弘毅投資等共同投資方手中收購(gòu)CIFA剩余的股權(quán)時(shí)，CIFA的業(yè)績(jī)出現(xiàn)了超乎想象的“回光返照”：2012年上半年的凈利潤(rùn)2.828億元，是CIFA自2006年有披露數(shù)據(jù)以來，包括全年凈利潤(rùn)在內(nèi)的最高值，去年半年的凈利潤(rùn)，可達(dá)2011年度凈利潤(rùn)的1.8倍！
從凈利率曲線分析，這種詭異更為清晰：2012年以前，CIFA的此前凈利率平均值僅在6.73%左右，最高時(shí)的2006年也未超過10%。但至2012年上半年，CIFA的凈利率卻高達(dá)18%，與此相鄰的2011年，CIFA的凈利率僅為5.43%。換句話說，2012年弘毅投資等“盟軍”套現(xiàn)離場(chǎng)前，CIFA的凈利率一舉增長(zhǎng)了2.31倍，增幅可謂“逆天”！
事實(shí)上，對(duì)一家歐洲的工程機(jī)械企業(yè)而言，18%的凈利率更顯得相當(dāng)反常。據(jù)了解，2010年、2011年，同為工程機(jī)械龍頭的美國(guó)凈利率分別為6.48%、8.28%；日本小松凈利率則分別為7.14%、9.45%。即便是國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)，去年上半年工程機(jī)械類上市公司的凈利率平均值也僅在6.83%，較2011年度的平均水平下滑7.95%。顯然，無論橫比還是縱比，結(jié)論都指向CIFA的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在中聯(lián)重科向“盟軍”收購(gòu)前發(fā)生了詭異的變化。而在相關(guān)公告中，中聯(lián)重科亦未對(duì)此現(xiàn)象予以解釋。
