不久以前，當當還是國內B2C領軍人物：成立伊始，線上圖書音像業(yè)務蒸蒸日上，04年拒絕亞馬遜收購并開拓百貨業(yè)務，06年國內首推貨到付款，07年建ERP并大力進行倉儲建設，08年擴大招商擴充品類，09年開拓第三方平臺；成立以來三輪累計超過4000萬美金的融資成就其快速發(fā)展，也成就了人們對其成為“中國亞馬遜”的期待。
但事與愿違，2010年12月紐交所的成功上市成為了當當發(fā)展的轉折點，天貓、京東、卓越亞馬遜、蘇寧易購等B2C的強勢崛起，給當當?shù)陌l(fā)展帶來了 巨大壓力，在一輪又一輪的價格戰(zhàn)過后，“每戰(zhàn)必參與”的當當漸漸勢微。更不幸的是，在當當有心無力之時，“資本寒冬”驟然而至！
（圖 1：當當毛利率、運營費用率及凈利率變化趨勢）
正所謂“窮則思變”。雖然李國慶笑稱當當是窮得只剩下了錢，但轉型還是當當過冬的必然選擇。2012年初李國慶表示：“當當今年將戰(zhàn)略收縮，由爭地盤轉為鞏固優(yōu)勢區(qū)域，豐富品類，提高服務，聚焦中心區(qū)域和老顧客”，即當當將專注于圖書、母嬰、化妝品、服裝四個品類，并發(fā)力拓展第三方平臺業(yè)務。
當當為何做出這樣的戰(zhàn)略轉變？我們認為，主要有以下幾方面原因：
一、圖書業(yè)務式微
圖書業(yè)務一直是當當?shù)闹鳡I業(yè)務，雖然近年來隨著其他業(yè)務的發(fā)展，圖書業(yè)務的收入占比逐年萎縮，但根據(jù)2012年3季度財報披露的數(shù)據(jù)，公開出版業(yè)務 （圖書、音像）依然以8.5億的營收占總銷售收入的66%。相關資料顯示，上市前的一年時間里，當當整體毛利率在25%以上，圖書業(yè)務的毛利率將近 30%，但隨著上市后京東、亞馬遜等針對當當?shù)暮诵臉I(yè)務（圖書、百貨）持續(xù)展開價格戰(zhàn)，當當?shù)目傮w毛利迅速下滑，2011年4季度更是達到了10.5%的 歷史最低點。雖然李國慶曾公開表示，當當圖書的毛利率穩(wěn)定在19%左右，并始終保持盈利，但鑒于當當24%的總體的運營費用率，其盈利率也許是得保留上好 幾位小數(shù)點才會出現(xiàn)了。（圖2）
（圖 2：當當媒體出版業(yè)務收入變化趨勢）
據(jù)知情人透露，當當目前圖書業(yè)務占全國一般書市場的比例依然超過20%，對上游渠道有較強的控制能力。（圖3）在價格戰(zhàn)背景下，提高客單價以抬高毛 利的做法已無可能，唯一可行的便是壓縮成本。李國慶曾表示，由于當當與各出版社良好的合作關系，當當圖書的進價是行業(yè)最低，要比其他平臺低5%-10%。 我們認為：銷售成本方面，對圖書上游渠道的掌控力固然是當當?shù)囊淮蟾偁巸?yōu)勢，但要在原先就已經是行業(yè)最低的進價上進一步壓縮成本，以求擴大盈利，這個方式 的可操作性不強；運營費用方面，面對亞馬遜、京東等的步步緊逼和“網購等于低價”的市場性格，減少市場推廣費用等于自殺，而鑒于“初級階段”的國內物流產 業(yè)，13%的物流費用率實屬剛性成本。
簡單來說，圖書業(yè)務是當當網的根基，但發(fā)展遭遇瓶頸。相較于服裝、化妝品，圖書擁有低客單價、低購買頻次的特點，更像是一種引流產品。當當目前圖書業(yè)務的發(fā)展已觸及天花板，要想擴大平臺的盈利只能從其他方面入手。
二、其他業(yè)務無法盈利
相較于圖書業(yè)務，當當百貨業(yè)務所面臨的價格競爭更為激烈，面對天貓超市、一號店等強大的競爭對手，盈利幾乎成為一種奢望。俞渝去年7月份曾高調表 示：“當當百貨業(yè)務三年內不考慮盈利?！彼?，百貨業(yè)務發(fā)展的關鍵并不在于賺多少錢，而在于賠不賠得起。自2011年下半年開始發(fā)力百貨業(yè)務，其收入占比 從2季度的24%飆升到四季度的39.3%，4季度的同比增長率也達到空前的210%。但2012年一季度，當當明顯收縮了百貨業(yè)務的投入力度，收入占比 也迅速下滑，顯然，當當賠不起。
對于毛利只有5%左右的3C業(yè)務，當當雖然高調推出針對京東等B2C的“斬首行動”，但活動的產品品類十分有限。我們認為，當當推出3C業(yè)務的目的在于打擊競爭對手，未來不會成為業(yè)務重點。該業(yè)務的體量短期內不會增長，絕對虧損額對整體業(yè)務影響有限。
（圖 4：當當?shù)陌儇洏I(yè)務收入變化情況）
百貨到底有多賠不起？我們來計算幾個數(shù)據(jù)：我們據(jù)李國慶所說假設當當圖書業(yè)務毛利19.5%，并假設圖書業(yè)務盈虧平衡，即運營費用率19.5%；假 設當當?shù)谌狡脚_業(yè)務的經營效果與Ebay相似，將其平臺業(yè)務的毛利率和運營費用率設定為70%和50%；根據(jù)財報已披露的當當總體的毛利率、運營費用率 及各業(yè)務收入的結構，我們估算得當當去年4季度百貨業(yè)務的毛利率為-6.5%。即當當在負毛利經營。雖然我們的估計略為悲觀，但我認為即便是現(xiàn)金儲備相當 充裕的當當，也經受不起百貨業(yè)務的虧損。經過收縮調整，今年四季度當當百貨業(yè)務的估算虧損率獲得好轉。
由此可見，當當沒有能力全面擴張百貨業(yè)務和3C業(yè)務，因此聚焦幾大品類的轉型實乃明智之舉。
三、壓縮費用以求得盈利的空間有限
當當?shù)倪\營費用率剛性明顯，尤其是其中的物流倉儲費用率，始終維持在14%左右。2012年初，當當于天津的新倉投入使用，總倉儲面積已達38萬平 米。據(jù)相關資料顯示，亞馬遜中國的倉儲面積已接近50萬平米，因此當當必然不會減少在倉儲上的投入，若想降低物流費用率，當當唯有期待銷售額上漲所帶來的 規(guī)模效應。2012年四季度物流費用率的下降正是得益于銷售規(guī)模的增長。
市場推廣費用方面，由于持續(xù)價格戰(zhàn)的外在壓力，當當收縮推廣費用而將市場拱手讓人的可能性不大。但當當會在精確營銷方面付諸努力，畢竟，由于前一段 的市場狂熱，電商推廣成本已經偏離理性，回歸需要時間。值得注意的一點是，在資本寒冬的大環(huán)境下，手握充足現(xiàn)金儲備的當當有可能趁對手戰(zhàn)略收縮之際，加大 市場推廣力度，在其幾個優(yōu)勢品類上擴大市場占有率，爭取市場主導權。
行政開支方面，當當作為一個老牌的B2C，其人事結構和行政制度已經成熟，這方面的費用不會有較大的波動，隨著勞動力成本的一路走高，壓縮的可能性 很小。目前當當并沒有大規(guī)模的技術服務業(yè)務，技術費用主要產生于快遞和供應鏈管理的投資、服務器的維護和技術人員的福利，在用戶至上的經營理念下，這項費 用將不會有太大變化。2012年四季度，行政開支和技術開支都有小幅的上漲。（圖5）
（圖 5：當當各項運營費用占收入比變化情況）
綜合來看，當當運營費用的壓縮空間已經十分有限，費用率的降低只能期待收入增長所產生的規(guī)模效應。
四、第三方平臺業(yè)務毛利率較高
從數(shù)據(jù)上來看，母嬰、服裝、第三方平臺業(yè)務擁有較高毛利率，有助于當當提升客單價和增加用戶數(shù)。
當當壓縮費用的空間有限，若想增加盈利，只能從客單價上做文章。近幾個季度當當?shù)目蛦蝺r始終維持在90元左右，難以提升，主要原因在于當當銷售收入 中圖書業(yè)務的占比較大。人們購買圖書產品的消費額普遍低于100元，而母嬰和服裝類產品的毛利率與客單價明顯要高于圖書，可惜該兩類的收入占比還不夠高， 在提升盈利方面的貢獻不顯著。2011年以來當當?shù)幕钴S用戶數(shù)始終徘徊不前，母嬰、服裝、化妝品等產品的購買頻率要高于圖書業(yè)務，因此加強這幾個品類的銷 售既有助于提振當當萎靡的客單價，也有助于用戶數(shù)和訂單數(shù)的提高。
根據(jù)Ebay的財務數(shù)據(jù)，我們估計當當?shù)谌狡脚_業(yè)務的毛利率應在70%以上。鑒于亞馬遜目前第三方平臺業(yè)務占比已超過40%，平臺業(yè)務的快速增長 是目前當當?shù)钠惹行枨?。今年以來，當當加大“引進來，走出去”戰(zhàn)略的實施力度，酒仙網、樂蜂網、國美等一批B2C進駐當當，而當當自身也進駐天貓，這一系 列動作似乎從第三方平臺業(yè)務的高速增長上獲得了回應，2012年前三季度平臺收入同比增速都超過100%，二季度達200%。目前平臺流水為3.41億， 占總收入比3.3%，體量依然較小。但我們認為平臺的發(fā)展是當當流量增長的一個重要因素，今年3季度當當活躍用戶數(shù)已增長至700萬。（圖6）
可見，第三方平臺業(yè)務毛利高，增長迅猛且市場潛力巨大，是當當未來的主攻方向之一。但該業(yè)務能否成功的關鍵在于流量。
總結
面對電商寒冬，當當做出了從戰(zhàn)略擴張到聚焦品類的轉變，與其說是轉型，不如說是一種過冬的準備。從外部看，如此過冬的原因可簡單概括為：1.圖書業(yè) 務是核心，不能丟。2.百貨業(yè)務賠不起，因此收縮其規(guī)模。3.母嬰、服裝、化妝品等品類及第三方平臺業(yè)務有較高的毛利，是未來收入的一大保障，必須大力發(fā) 展。4.第三方平臺成長的關鍵是流量，因此必須想盡辦法引流。
當當?shù)膬?yōu)勢在于充足的現(xiàn)金，但目前來看有兩點值得注意：一是雖然賬面上的資金依然充足，但資金結構發(fā)生了變化，短期債務增加，流動比率下降，即償債風險正在增加；二是用戶獲取成本依然較高，四季度當當?shù)挠脩臬@取成本為33元，2012全年為23元，相較去年同期沒有下降。
通過戰(zhàn)略的轉型和一系列的運營動作，當當2012年四季度財報透露出了一些樂觀的信息：虧損率減?。幻噬?；物流倉儲費用率下降；運營效率提升（存貨周轉提高，應付周轉提高）；活躍用戶數(shù)、新用戶數(shù)及訂單數(shù)增加。我們有理由相信當當?shù)谋憩F(xiàn)會越來越好。
