???? A股在2015年延續(xù)了2012-2014年的趨勢(shì)：創(chuàng)業(yè)板的相對(duì)估值在2012-2013年大幅抬升后持續(xù)處于高位。這種高估值一是反映了對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式轉(zhuǎn)型的預(yù)期，即通過激勵(lì)機(jī)制更佳、更加適應(yīng)資本市場(chǎng)規(guī)則、從新的產(chǎn)業(yè)中生長(zhǎng)出來的中小民營(yíng)企業(yè)實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的革新；二是反映了這些企業(yè)對(duì)科技、需求更新更加敏銳；三是反映了國(guó)家對(duì)創(chuàng)新型民營(yíng)經(jīng)濟(jì)越來越積極的支持。
???? 這也意味著這種預(yù)期在過去兩年已經(jīng)成為市場(chǎng)主流，“新”和“舊”的相對(duì)估值出現(xiàn)進(jìn)一步的大幅擴(kuò)張或收縮的基礎(chǔ)并不存在。這些預(yù)期與經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)、政策的基本面是吻合的，不存在觸發(fā)市場(chǎng)預(yù)期大調(diào)整的預(yù)期差。
???? 值得重視的是，在這數(shù)年間，什么是新興、什么是熱點(diǎn)、什么會(huì)受到產(chǎn)業(yè)資本和二級(jí)市場(chǎng)投資者的追捧，已經(jīng)是多有變化。在2013年初時(shí)候，互聯(lián)網(wǎng)還不是大主題，當(dāng)時(shí)帶動(dòng)市場(chǎng)的北斗主題，到2015年末時(shí)已經(jīng)難復(fù)當(dāng)年之勇；在2013年初的時(shí)候，蘋果產(chǎn)業(yè)鏈才剛剛開始煥發(fā)第二春，到2015年末已經(jīng)漸漸化為背景；2013年炒作上海自貿(mào)區(qū)的時(shí)候，誰也沒有想到還有更加波瀾壯闊的“一帶一路 ”行情 .
???? 因此，上述預(yù)期和相對(duì)估值的維持，是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過程，是長(zhǎng)江后浪推前浪的過程，是不斷有企業(yè)走入成熟期，同時(shí)不斷有企業(yè)重歸自我革新的過程；其中不變的特征，是任何一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，A股中總會(huì)有那么一批企業(yè)會(huì)被看成中國(guó)的未來，并給予高到“不科學(xué)”的估值；過去三年創(chuàng)業(yè)板指的突出表現(xiàn)只是這個(gè)特征在近五年的現(xiàn)象而已。
???? 2015年是這個(gè)歷程中迄今為止最重要的一個(gè)節(jié)點(diǎn)。杠桿和幾乎融化一切的投資狂熱制造了創(chuàng)業(yè)板指靜態(tài)市盈率150倍的估值高峰 ，在任何一個(gè)定義上均超過美國(guó)的科網(wǎng)泡沫的峰值。無法遏制的熱情還進(jìn)一步擴(kuò)散到了“舊經(jīng)濟(jì)”板塊、B股、港股和新三板 .
???? 如果歷史還有任何借鑒意義，那可以預(yù)見，這次A股的大漲和大跌對(duì)投資者、對(duì)監(jiān)管者造成的影響，不是一年兩年能淡化的。對(duì)杠桿的謹(jǐn)慎、對(duì)抱團(tuán)的謹(jǐn)慎、對(duì)“一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)”和“市值管理”的謹(jǐn)慎、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制和倉(cāng)位的重視，幾乎確定會(huì)延續(xù)到2016年、2017年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間。
???? 到了2015年第四季度，股市已經(jīng)逐漸進(jìn)入自我修復(fù)的階段，這個(gè)修復(fù)的過程，也是投資者、融資者和監(jiān)管者逐漸摸索和試探的過程。這樣的過程隨著注冊(cè)制的推出、戰(zhàn)略新興板、深港通等各種“通”的推出，很可能也會(huì)在2016年上半年繼續(xù)。
???? 而市場(chǎng)熱議的注冊(cè)制，我們預(yù)計(jì)也將在兩到三年完成過渡。注冊(cè)制的第一目的是為擴(kuò)大股權(quán)融資的便利程度。這在去年11月中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議中已經(jīng)明確提到，對(duì)股市的會(huì)議第一個(gè)要求就是“融資功能完備”。
???? 考慮到A股歷來最忌憚的，除了國(guó)有股減持外，就是大規(guī)模融資。監(jiān)管層推行注冊(cè)制，就必須照顧到“改革的結(jié)構(gòu)、力度和市場(chǎng)的承受力”。
???? 就時(shí)間進(jìn)度來看，2016年上半年預(yù)計(jì)注冊(cè)制的具體實(shí)施計(jì)劃會(huì)出臺(tái)并付諸實(shí)施。此后，發(fā)行節(jié)奏會(huì)漸進(jìn)加快，在一段時(shí)間后，IPO的定價(jià)機(jī)制還會(huì)發(fā)生變化。
???? 在這個(gè)過程中，監(jiān)管層、融資者和投資者會(huì)互相探底線，并一同逐步形成新的行為規(guī)則。在兩到三年的時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)總體平穩(wěn)、大幅擴(kuò)容，殼資源價(jià)值、“并購(gòu)彈性”逐漸減少，退市制度也會(huì)更易實(shí)施。但幾乎不可能在半年之內(nèi)發(fā)生特別劇烈的變化，這應(yīng)該是相對(duì)合理的預(yù)測(cè)。
???? 這也意味著這種預(yù)期在過去兩年已經(jīng)成為市場(chǎng)主流，“新”和“舊”的相對(duì)估值出現(xiàn)進(jìn)一步的大幅擴(kuò)張或收縮的基礎(chǔ)并不存在。這些預(yù)期與經(jīng)濟(jì)、產(chǎn)業(yè)、政策的基本面是吻合的，不存在觸發(fā)市場(chǎng)預(yù)期大調(diào)整的預(yù)期差。
???? 值得重視的是，在這數(shù)年間，什么是新興、什么是熱點(diǎn)、什么會(huì)受到產(chǎn)業(yè)資本和二級(jí)市場(chǎng)投資者的追捧，已經(jīng)是多有變化。在2013年初時(shí)候，互聯(lián)網(wǎng)還不是大主題，當(dāng)時(shí)帶動(dòng)市場(chǎng)的北斗主題，到2015年末時(shí)已經(jīng)難復(fù)當(dāng)年之勇；在2013年初的時(shí)候，蘋果產(chǎn)業(yè)鏈才剛剛開始煥發(fā)第二春，到2015年末已經(jīng)漸漸化為背景；2013年炒作上海自貿(mào)區(qū)的時(shí)候，誰也沒有想到還有更加波瀾壯闊的“一帶一路 ”行情 .
???? 因此，上述預(yù)期和相對(duì)估值的維持，是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過程，是長(zhǎng)江后浪推前浪的過程，是不斷有企業(yè)走入成熟期，同時(shí)不斷有企業(yè)重歸自我革新的過程；其中不變的特征，是任何一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，A股中總會(huì)有那么一批企業(yè)會(huì)被看成中國(guó)的未來，并給予高到“不科學(xué)”的估值；過去三年創(chuàng)業(yè)板指的突出表現(xiàn)只是這個(gè)特征在近五年的現(xiàn)象而已。
???? 2015年是這個(gè)歷程中迄今為止最重要的一個(gè)節(jié)點(diǎn)。杠桿和幾乎融化一切的投資狂熱制造了創(chuàng)業(yè)板指靜態(tài)市盈率150倍的估值高峰 ，在任何一個(gè)定義上均超過美國(guó)的科網(wǎng)泡沫的峰值。無法遏制的熱情還進(jìn)一步擴(kuò)散到了“舊經(jīng)濟(jì)”板塊、B股、港股和新三板 .
???? 如果歷史還有任何借鑒意義，那可以預(yù)見，這次A股的大漲和大跌對(duì)投資者、對(duì)監(jiān)管者造成的影響，不是一年兩年能淡化的。對(duì)杠桿的謹(jǐn)慎、對(duì)抱團(tuán)的謹(jǐn)慎、對(duì)“一二級(jí)市場(chǎng)聯(lián)動(dòng)”和“市值管理”的謹(jǐn)慎、對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制和倉(cāng)位的重視，幾乎確定會(huì)延續(xù)到2016年、2017年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間。
???? 到了2015年第四季度，股市已經(jīng)逐漸進(jìn)入自我修復(fù)的階段，這個(gè)修復(fù)的過程，也是投資者、融資者和監(jiān)管者逐漸摸索和試探的過程。這樣的過程隨著注冊(cè)制的推出、戰(zhàn)略新興板、深港通等各種“通”的推出，很可能也會(huì)在2016年上半年繼續(xù)。
???? 而市場(chǎng)熱議的注冊(cè)制，我們預(yù)計(jì)也將在兩到三年完成過渡。注冊(cè)制的第一目的是為擴(kuò)大股權(quán)融資的便利程度。這在去年11月中央財(cái)經(jīng)領(lǐng)導(dǎo)小組會(huì)議中已經(jīng)明確提到，對(duì)股市的會(huì)議第一個(gè)要求就是“融資功能完備”。
???? 考慮到A股歷來最忌憚的，除了國(guó)有股減持外，就是大規(guī)模融資。監(jiān)管層推行注冊(cè)制，就必須照顧到“改革的結(jié)構(gòu)、力度和市場(chǎng)的承受力”。
???? 就時(shí)間進(jìn)度來看，2016年上半年預(yù)計(jì)注冊(cè)制的具體實(shí)施計(jì)劃會(huì)出臺(tái)并付諸實(shí)施。此后，發(fā)行節(jié)奏會(huì)漸進(jìn)加快，在一段時(shí)間后，IPO的定價(jià)機(jī)制還會(huì)發(fā)生變化。
???? 在這個(gè)過程中，監(jiān)管層、融資者和投資者會(huì)互相探底線，并一同逐步形成新的行為規(guī)則。在兩到三年的時(shí)間內(nèi)，市場(chǎng)總體平穩(wěn)、大幅擴(kuò)容，殼資源價(jià)值、“并購(gòu)彈性”逐漸減少，退市制度也會(huì)更易實(shí)施。但幾乎不可能在半年之內(nèi)發(fā)生特別劇烈的變化，這應(yīng)該是相對(duì)合理的預(yù)測(cè)。
