央行行長(zhǎng)周小川在全國(guó)兩會(huì)上答記者提問(wèn)時(shí)表示，存款利率最終要放開(kāi)，這也是利率市場(chǎng)化中的最后一步。存款利率放開(kāi)在計(jì)劃之中，在最近一兩年就能實(shí)現(xiàn)。如此看來(lái)，存款利率放開(kāi)的步伐比市場(chǎng)預(yù)期的要快。而一般認(rèn)為，存款利率放開(kāi)，也就意味著我國(guó)利率市場(chǎng)化改革基本上完成。

　　但實(shí)際上并非如此。

　　追溯我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的路程，一般人都會(huì)認(rèn)為，從1993年開(kāi)始，利率市場(chǎng)化改革步伐就不曾停歇過(guò)，而且近20年也獲得了重大進(jìn)展。目前政府管制的利率已少之又少，除了銀行存款利率上限管制之外，其他利率，比如貨幣市場(chǎng)和債券市場(chǎng)的利率，包括同業(yè)拆借、回購(gòu)、國(guó)債、金融債、企業(yè)債的利率都已完全放開(kāi)。外幣存貸款利率也已市場(chǎng)化。特別是從銀行信貸市場(chǎng)的情況來(lái)看，隨著去年7月貸款利率下限全部放開(kāi)，央行管制的利率只是存款利率的上限。不過(guò)，不能不看到的是，這些漸進(jìn)式的利率市場(chǎng)化改革看上去是增強(qiáng)了市場(chǎng)對(duì)利率形成過(guò)程中的作用，但實(shí)際效果并不如預(yù)期，市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制的扭曲和資源配置的低效率仍然十分普遍。

　　換句話說(shuō)，經(jīng)過(guò)20年的探索，我國(guó)利率市場(chǎng)化改革雖已取得重大進(jìn)展，但仍然還沒(méi)有完全理順被扭曲了的利率價(jià)格，金融市場(chǎng)有效的利率價(jià)格機(jī)制還未能最終形成，也還不能說(shuō)金融體系的運(yùn)行效率有了顯著提升。更遺憾的是，本該受惠于利率市場(chǎng)化改革的農(nóng)村經(jīng)濟(jì)、民間經(jīng)濟(jì)、中小企業(yè)等弱勢(shì)經(jīng)濟(jì)，卻在這一過(guò)程中受到了更嚴(yán)重的擠壓。而在期間以利率市場(chǎng)化改革的名義涌現(xiàn)出來(lái)的各種金融創(chuàng)新(包括了市場(chǎng)、機(jī)構(gòu)、產(chǎn)品、工具等各方面)，并未收到提升金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)能力的實(shí)效，在許多時(shí)候反倒成了金融機(jī)構(gòu)規(guī)避監(jiān)管及資金在金融體制內(nèi)自我循環(huán)謀取利潤(rùn)的工具。比如，最近互聯(lián)網(wǎng)金融的類余額寶產(chǎn)品，看上去是突破了政府存款利率管制并有利增加投資者的收益，但實(shí)際上這只不過(guò)增加了一種金融資源在體系內(nèi)循環(huán)的方式。“寶寶”們對(duì)突破政府利率管制及利率市場(chǎng)化改革的確是有利的，但對(duì)促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用則是十分有限的。

　　而且，還應(yīng)該看到，當(dāng)前國(guó)內(nèi)的某些金融創(chuàng)新，其實(shí)只是通過(guò)進(jìn)一步拉長(zhǎng)資金投放的鏈條的信用過(guò)度擴(kuò)張，以致金融對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持效率嚴(yán)重下降，非但沒(méi)能真正起到對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)作用，反而加劇了整個(gè)金融體系的風(fēng)險(xiǎn)。比如，銀行信貸過(guò)度擴(kuò)張、“金融脫媒”嚴(yán)重、影子銀行盛行、“錢(qián)荒”事件頻發(fā)、地方政府融資平臺(tái)泛濫、融資結(jié)構(gòu)不合理、房地產(chǎn)泡沫嚴(yán)重、利率雙軌制度長(zhǎng)期存在等現(xiàn)象，無(wú)不與國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制嚴(yán)重扭曲、利率市場(chǎng)化改革嚴(yán)重滯后有關(guān)。因此，當(dāng)前中國(guó)的利率市場(chǎng)化改革并非僅是如何來(lái)加快存款利率全面放開(kāi)的問(wèn)題，因?yàn)檫@點(diǎn)央行認(rèn)為需要條件成熟才能成行，而是面臨著一系列的制度困難及市場(chǎng)困難。

　　首先，國(guó)內(nèi)央行宏觀調(diào)控的利率與成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家央行宏觀調(diào)控的利率完全不一樣。歐美成熟市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家央行調(diào)控的基準(zhǔn)利率往往是貨幣市場(chǎng)隔夜拆借利率或國(guó)債市場(chǎng)的回購(gòu)利率，而且該基準(zhǔn)利率作為一種金融市場(chǎng)的均衡價(jià)格，它是一個(gè)宏觀變量，是通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化的宏觀變量模式計(jì)算或預(yù)測(cè)的結(jié)果，比如泰勒規(guī)則等。而且在歐美成熟的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)國(guó)家，央行調(diào)控的基準(zhǔn)利率有法定的基準(zhǔn)利率及市場(chǎng)化的基準(zhǔn)利率。盡管兩種基準(zhǔn)利率依據(jù)不同，但它們作為金融市場(chǎng)均衡價(jià)格，都間接地引導(dǎo)了整個(gè)金融市場(chǎng)的價(jià)格變化和價(jià)格基準(zhǔn)。

　　但是我國(guó)的基準(zhǔn)利率是一年期銀行存貸款利率，它不是一個(gè)市場(chǎng)的宏觀概念，而只是對(duì)銀行體系的直接微觀定價(jià)。這種微觀定價(jià)是整個(gè)金融市場(chǎng)的定價(jià)基準(zhǔn)，其他金融市場(chǎng)的價(jià)格都得建立在這種定價(jià)基準(zhǔn)上，而不是其他金融市場(chǎng)定價(jià)影響這種基準(zhǔn)定價(jià)。比如，目前市場(chǎng)談?wù)撦^多的國(guó)債收益率曲線，其定價(jià)基礎(chǔ)并非是市場(chǎng)的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益，而取決于基準(zhǔn)利率高低。已運(yùn)行多年的上海銀行間同業(yè)拆放利率(Shibor)，也是如此。至于一年期存貸款利率的基準(zhǔn)性在哪里或它的依據(jù)是什么，據(jù)筆者的觀察，恐怕更多還是央行現(xiàn)有的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的結(jié)果，但實(shí)際上這種經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)是這種基準(zhǔn)利率所帶來(lái)的。要不，就很難解釋，何以利率雙軌制會(huì)盛行那么久。

　　至少在目前情況下，金融市場(chǎng)均衡價(jià)格還無(wú)從談起。

　　可見(jiàn)，放開(kāi)存款利率并不意味著我國(guó)利率市場(chǎng)化改革的基本完成，利率市場(chǎng)化改革最為核心問(wèn)題應(yīng)該還有以下幾個(gè)方面：其一，建立起新的基準(zhǔn)利率體系以替代一年期存款利率的基準(zhǔn)性，或新的基準(zhǔn)利率體系全面轉(zhuǎn)型。新的基準(zhǔn)利率體系遲遲無(wú)法確立，將嚴(yán)重阻礙存款利率市場(chǎng)改革的步伐，客觀上也成了放開(kāi)存款利率的一道嚴(yán)重屏障；其二，存款利率市場(chǎng)化改革并非一蹴而就，而要逐步放開(kāi)存款利率管制上限，否則，存款利率市場(chǎng)化很能成為利益博弈無(wú)法解開(kāi)的死結(jié)；其三，盡快推出存款保險(xiǎn)制度及建立金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)退出機(jī)制。這些都是存款利率市場(chǎng)化的基礎(chǔ)性制度安排。